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銅市基本面顯支持 政策轉向將再現漲...
 
 
銅市基本面顯支持 政策轉向將再現漲勢 —— 銀河期貨銅半年報 車紅云

  導讀:

  總論:上半年銅市以回調為主,宏觀上眾多因素給市場形成壓力,這與2010年上半年極其相似。到年中,全球經濟增長已經都大幅放緩,各國政府再次轉而刺激經濟的可能性大增,因此銅市自2009年以來的政策性牛市仍未結束。回到銅市而言,全球銅的產量仍存在瓶頸,中國支撐起全球銅的消費增長,基本面短缺仍是支持銅價的因素,年中時中國去庫存化結束,國內現貨緊張和進口增加將支持銅價上漲。我們估計銅價上漲目標在11500-12000美元。

  宏觀篇 今年上半年銅市主要受到四大因素打壓,北非地緣政治引發油價大漲給銅市帶來壓力;希臘可能重組再次籠罩了金融市場;美國經濟疲軟和寬松政策將到期;中國宏觀調控引發中國經濟衰退擔憂。但到年中,這些因素也存在著變化,如希臘新內閣通過議會投票,未來財政收縮計劃如通過,則今年的第一批貸款將會得到援助,歐元區的救助政策仍會繼續;中國央行停止發放央票,政策面開始面對目前資金過緊和經濟增長乏力的現實,中國在控通脹的同時,保證經濟平穩也是一大任務;美國維持平衡表不變,在表示下半年經濟增長的同時,成功動員國際能源署在未來一個月投放6000萬桶庫存,這使北非擔憂和全球面臨的經濟與通脹兩難的問題有望得到破解,也意味著未來將有更多的措施來確保經濟增長。宏觀因素存在著變化的可能,而且從目前來看,雖然宏觀問題不少,但全球經濟增長的大格局并未發生變化,這使得銅市的支持因素仍然存在。

  基本面篇 今年上半年國內外銅庫存高啟給市場形成很大壓力,但這更多的是表象。根據我們對市場的調查,中國銅的消費一直保持平穩,尤其是到了年中的時候,中國去庫存化已經結束,國內現貨供應緊張,保稅庫得到消化,同時廢銅供應極其短缺,眾多因素表明全球銅基本面仍是短缺,在5、6月份周邊市場大幅走低之時,銅市的基本面起到了堅實作用。因此未來在宏觀面好轉的情況下,銅市的基本面將支持銅價再次上行。

  銅市基本面顯支持 政策轉向將再掀漲勢

  2011年上半年,國內外銅市整體處于調整之中。年初在對基本面和銅ETP基金推出的熱衷下,國內外銅價都刷新了2009年以來的高點,但此后市場便被徹底地籠罩在了宏觀因素的陰影下。從LME市場來看,2月15日LME三個月銅一度創新高10190美元,此后便進入了回調,5月12日LME三個月銅最低見到8504美元,回調幅度達到16.5%,到目前為止,銅價位于低位震蕩,低點不斷抬高,近一個月位于8800-9300美元之間整固。國內市場與外盤走勢相似,2月15日國內滬銅指數最高達到76638元,但此后便進入回調,最低降至64143元,下降幅度達到16.3%,到目前為止,銅價位于低位震蕩,但低點不斷上移,近一個月來位于66800-69000元之間盤整。

  上半年銅市以回調為主,宏觀上眾多因素給市場形成壓力,如歐洲債務危機、非洲動亂引發原油價格暴漲、中國宏觀緊縮,美國寬松政策到期,對經濟的擔憂引發濃厚的避險情緒,LME銅庫存大量顯現,國內銅庫存處于高位,這些都引發了銅價的回落。上半年銅市的反應和主導因素似乎都是2010年上半年的重演,畢竟從2009年以來的銅的牛市都是由政策上主導,政策上的緊縮必然會引發經濟的回落和銅市的下行。時值年中,我們看到事態的發展又與2010年7月份中極其相似,宏觀上全球經濟增長已經放緩至危險境界,各國政府將不得不再次轉向以保證經濟的增長,因此銅市自2009年以來的政策性牛市仍未結束。回到銅市的基本面來看,全球銅的產量仍存在瓶頸,中國支撐起全球銅的消費增長,基本面短缺仍是支持銅價的因素,年中時中國去庫存化已經結束,國內現貨緊張和進口增加以及廢銅的極其緊張都將給銅價以支持,在宏觀和基本面的配合下,類似2010年下半年的條件再次成熟,銅市將再掀上漲行情。從上漲幅度來看,考慮到相同的政策作用"再而衰,三而竭",銅價的上漲幅度將不如2010下半年,相對于2009年上漲5226美元,2010年上漲4152美元,我們估計LME銅價此次上漲幅度將在3000美元左右,即上漲目標可能在11500-12000美元。

  一、宏觀篇

  宏觀問題不斷出現 政策牛市仍然存在

  今年上半年銅市進行了大幅回落,從主要原因上講,還是與宏觀因素有很大關系,因為自2009年以來的大牛市是寬松政策的結果。在2008年百年不遇的經濟危機爆發時,為了避免陷入"1929"式的大蕭條的困境,全球政府紛紛采取了大規模的積極的財政政策和寬松的貨幣政策。于是我們看到了經濟的回升,但與此同時,也帶來了很多隱患。對于非重災區的發展中國家而言,超過50%的貨幣增量帶來的最大風險便是通脹,在經過2010年的沖擊后,2011年上半年以中國為主的發展中國家再次受到了通脹的洗禮,控通脹的直接手段就是貨幣的緊縮,而后果就是經濟增長放緩。在重災區的美國,由于缺少經濟增長點,政策到期的后面就是經濟增長的下滑,受連帶的歐洲債務問題因為"財政和貨幣政策不統一"的先天不足而一再上演。今年上半年銅市的調整就是在這些因素的壓力下展開的,但到年中來看,各因素基本已經處于轉折點,在全球經濟仍然增長的前景下,各因素正在向利多于銅市的方面轉變。

 

  1.希臘重組可能性大減 歐債問題仍在可控范圍之中

  歐洲債務問題曾在2010年上半年主導了整個市場,直到歐盟財長會議達成總額7500億歐元的危機救助機制,歐洲債務問題才得以結束。但今年4月份以來,歐洲債務問題再次顯現,焦點是希臘。4月中旬市場傳聞希臘要求進行重組,從而拉開了此番歐洲債務危機的序幕。雖然希臘、歐元區和IMF均堅持認為希臘債務重組不予考慮,但在標普、穆迪不斷下調希臘評級并表示其重組概率較大的情況下,希臘債務引發金融市場的擔憂,債券收益率繼續攀升,整個歐洲股市持續走低。在整個過程中,各方早期還有所分歧,如德國一直堅持希臘債券私人投資者應以某種方式承擔援助希臘新方案的部分負擔,但歐洲央行堅決反對任何形式的債務重組,同時國際貨幣基金組織要求在提供希臘渡過這個夏天所需的資金之前,應清楚希臘2012年的資金狀況。但隨著股市的大跌和債券收益率的上升,最終三方終于達成一致:不再強求私營部門債權人參與新的希臘援助計劃,只要希臘議會能通過一項存在爭議的緊縮280億歐元財政的一攬子預算方案,就向其提供下一筆按季度發放的救助資金。6月21日希臘議會通過對新政府的信任投票,6月28日將就財政縮減計劃進行投票。我們認為通過的可能性很大。

  就在寫到這時,意大利又被卷了進來,市場對歐債的擔憂再次點燃,但我們認為,歐元區目前并沒有讓任何一個成員國違約或退出歐元區的想法,它們更會選擇用時間代替空間讓債務問題逐漸得到解決,因此歐債危機真正擴散的可能性不大,不會對全球經濟造成致命的打壓。作為參考,我們可以關注美元指數的走勢,美元在3月18日下破了長期支持線,目前處于破位后的反抽之中,阻力位為76.8,可以關注市場在此價位附近的反應。如果阻力有效,那么美元將繼續下行,這也表明市場對歐洲債務擔憂的緩解,風險偏好將得以恢復。

 

  2.中國經濟放緩至底線 政策調控會兼顧經濟增長

  從2010年10月份以來,中國通脹問題再次引起中國政府的關注,中國央行連續8次上調存款準備金率和4次上調利率,同時新增貸款也控制在低于去年的水平。資金緊張成為國內中小企業最大的壓力,民間融資水平在有抵押和保障的情況下,年息在20-30%,條件不利的情況下,民間利率可以達到100-200%。不僅民間融資成本大增,商業銀行壓力也很大,在6月14日中國央行宣布上調存款準備金率后,甚至出現部分商業銀行資金不足的情況。基于資金極其緊張,22日央行于年內第二次暫停了常規央票發行,為銀行體系注入流動性。與此同時,財政部也推遲原定于6月27日招標發行的地方政府債券。中國央行的舉動令市場流動性恢復,最近幾天上海銀行間同業拆放利率大幅回落,我們認為未來央行通過上調存款準備金的方式進行宏觀調控的方法將發生變化。

  在國家宏觀調控下,中國工業產量增長持續放緩,5月份降至13.3%,大大低于去年同期的16.5%。同時最新的6月份的PMI數據顯示,中國制造業已經接近停滯的邊緣。面對國內中小企業已經接近資金鏈斷裂的情況,國家政策性變化的可能性已經大增。另外,今年央票到期的時間主要集中在上半年,而且由于基數原因,CPI的高點可能于6月份達到頂峰,這些都意味著中國政策在控通脹的同時也要兼顧經濟增長。在6月底中國訪問英國期間,溫家寶總理表示,中國物價水平下半年將穩步下降,如果今年中國的經濟增長速度能夠達到8%-9%,同時通貨膨脹率能維持在5%以下,中國的經濟狀況仍然是世界上最好的。可見中國在提升通脹的承受力,同時保證經濟平穩增長仍是不變的前提。我們認為,在目前資金緊張的狀況已經對中小企業造成巨大壓力的情況下,未來中國政策將會發生改變,會有保有壓,保證中國經濟的平穩增長。下半年水利投資力度加大、保障性住房推進以及七大基礎戰略性新興產業建設加快等,會對下半年經濟保持較快增長形成支撐。

  3.美國維持寬松政策不變 拋儲原油顯示非QE2式措施出臺

  美國的經濟確實給市場施加了不小的壓力,在5月份之前,美國的經濟數據恢復的都不錯,但從5月份開始情況發生了巨大的變化。先是就業形勢突然放緩,新增人數只有5.4萬人,失業率從4月份的8.8%升至9.1%。接著是工業產量和制造業增長大幅放緩,5月份美國PMI數據從60.4大幅降至53.5,工業產量增幅也從4.7%放緩到3.4%。美國經濟增長突然放緩令市場很擔心。為此美聯儲也警告稱經濟復蘇目前可能暫時喪失動能,并將2011年經濟增長預期從4月底時預測的3.1%-3.3%下調至2.7%-2.9%。以上因素一度給市場形成了很大的壓力。

  我們認為美國的情況還需一分為二的來看。首先,美國如市場預期的繼續維持寬松政策,美聯儲表示將繼續持有規模2832萬億美元的證券和貸款資產,并將債券到期所得收益進行再投資,同時重申將在較長時間內把利率維持在接近零的水平。其次,美聯儲官員把經濟疲軟歸罪于汽油價格高漲、日本地震導致供應短缺等臨時性因素,他們預計經濟增長將從下半年開始加速,推動就業市場逐步好轉。還有就是近期美國和國際能源署出臺了一個月拋售原油儲備6000萬桶的計劃,可見美國仍有其它手段可以調控經濟。今年第一季度美國GDP增長1.8%,估計第二季度難有好的表現,但在其對全年經濟增長預計在2.7-2.9%的情況下,可見下半年美國經濟增長加快的可能性是很大的。

  二、基本面篇

  中國基本面顯支持 銅市低點可能已經顯現

  今年上半年銅價大跌,宏觀問題接連不斷給市場信心很大的打壓,隨之LME庫存開始增加,中國進口減少和保稅庫的高庫存都引起了市場的關注,這些都導致了銅價的下跌。但到5月12日LME下試8500美元,國內下試64000元時,我們看到了國內現貨市場上出現大量買盤,與此同時,廢銅供應開始極其緊張,銅價受到了堅強的支持。此后我們看到中國銅庫存得到大量消化,保稅庫的銅也降至30萬噸以下的正常水平,國內現貨供應緊張,對外采購難度很大。為了進一步驗證銅的基本面情況,我們對國內整個產業鏈進行了調研,最讓我們印象深刻的是,國內銅的消費一直平穩,由此可見,在中國銅的去庫存化接近尾聲后,銅基本面的支持越來越明顯,我們認為銅市的低點已經顯現,如果未來對全球經濟擔憂緩解,銅價將再掀漲勢,并且有可能再次挑戰一萬美元的歷史高點。

  1.庫存和現貨升水映射國內供應緊張

  今年前幾個月國內一直維持較高的貼水,但從5月份開始,中國銅市場結構開始發生根本轉變。5月份之前國內銅市一直是現貨貼水,3月份時曾貼水500元,去年12月時也曾貼水800元,但從4月份開始,現貨貼水開始縮小,到5、6月份銅價止跌后,我們看到現貨已經轉為升水,而且維持在了高位,升水達到300-500元。如果說早期現貨貼水減小是現貨滯跌的原因,那么在銅價止跌回升時現貨轉為高升水就很難解釋了。我們認為這還是有其基本面的原因,這一點可以從庫存數據上直接體現出來。我們看到上海銅的庫存從3月中旬開始持續下降,至6月24日,銅的庫存已經降至8萬噸左右,較3月18日最高時的17.7萬噸減少了9.7萬噸或者54%。庫存和現貨情況是當前基本面最直接的反映,我們不僅要問國內銅現貨強勁的局面是否會持續呢,為此我們對國內銅產業鏈進行了調研。

  2.國內消費仍然存在 下游完成去庫存化

  國內銅消費結構中,電力行業占的比重最大,在2010年達到46%。根據我們對電力行業的跟蹤,中國電力投資在2010年減少7%,其中電網投資減少12%,在2011年,電力建設投資將增長6.4%,其中電網投資增加2.6%。電力行業投資的增加使市場對2011年中國電力行業銅消費給予了很好的預期。根據我們對電纜、變壓器行業調研的結果,電纜、變壓器行業定單很多,但利潤普遍降低,加上資金緊張,部分企業主動減少接單或是推遲接單。從下游行業來看,核電和火電項目不多,高鐵也有部分影響,但地鐵建議良好,房地產上面的影響不大。國家電網招標量有所增加,從目前來看,特高壓項目仍未下來。根據行業的開工率來看,大的企業開工率仍然很好,產量增幅也很明顯,多在20-30%,少數大型企業持平,小的電纜企業有退出現象。但從電纜的供貨商銅桿企業來看,普遍產量增加的很大,產量增幅在20-30%,由此可見,電纜和變壓器行業雖然利潤被壓低,但訂單和產量仍然充足。值得關注的是,今年上半年火力發電投入不大,特高壓項目也沒有什么出臺,面對當前電力供應 ,如果下半年這些項目出臺,可能會助長銅的需求。

  銅的第二大消費行業在空調制冷行業,根據我們對幾家大的家電企業了解的情況,今年外銷不理想,但國內銷售還可以,企業產量仍維持15-20%的產量。家電行業占了銅消費的15%,這種增幅也會為國內銅消費增長貢獻2個百分點。 

  根據國家統計局公布的數據,2011年前5個月,發電設備產量同比增幅為24.33%,高于去年同期的15.22%;變壓器增幅為6.9%,高于2010年同期的-3.87%;電力電纜產量增幅為27.41%,高于去年同期的23.4%,空調為增長39.4%,高于去年同期的38.55%;家用電冰箱和汽車累計產量增幅均低于去年,分別為17.65%和5.21%,去年同期為29.3%和53.64%;房地產開發為34.6%,與去年同期的38.2%相差不多。可見數據與我們調研的情況基本相似。

  中國電力和空調行業占了銅消費的60%,在以上兩個行業的帶動下,中國銅的消費就會增長在7%以上,因此全年來看,中國銅消費增長會維持在8%以上。

  3.國內冶煉廠產量增加,但難滿足國內需求

  我們再看一下銅上游企業。今年前5個月,中國銅產量維持了較高的增幅,同比增長14.4%,達到216.9萬噸。日本地震蕩后銅精礦加工費從60美元/噸和6美分/磅上漲到120美元/噸和12美分/磅,但此后銅精礦加工費一直維持在高位,這是對銅供應緊張觀點的一種挑戰。為此我們在5月份走訪了許多冶煉廠,在與上游企業了解的情況來看,原材料還是十分寬松的,因為企業在銅價上漲過程中囤積了大量庫存,所以在日本地震后加工費大幅上漲未能吸引更多的買盤,加工費維持在了高位,當然國內冶煉廠在銅精礦上基本都是長單也是現貨市場上成交的一個主要原因。我們最近了解的情況,冶煉廠原材料仍然充足,最近日本冶煉廠關閉的產能將會重啟,下半年的加工費較上半年的70美元/噸和7美分/磅有所增加,達到90美元/噸和90美分/磅。冶煉廠普遍認為未來銅精礦短缺的局面不會緩解。最新消息,最近加工費已經降至90美元附近。

  冶煉廠特別提到廢銅的短缺現象十分嚴重。針對廢銅的情況,我們對國際廢銅貿易商進行了了解,他們表示,歐美廢銅貿易商的投機性越來越強,因為前期持貨待漲,目前基本處于被套狀態,因此出貨不積極,另外房地產業沒有好的表現也限制了廢銅的供應。我們最新了解的情況,近幾個月國內最大的幾個廢銅貿易商的訂貨情況都不佳,主要是國際沒有貨物,這將使國內廢銅供應緊張的局面繼續。在冶煉企業中,廢銅占了原材料的1/3,煉廠表示銅精礦一直平穩,主要還是看廢銅的情況。從目前來看,前5個月中國廢銅進口只有177萬噸,同比增加5.8%,平均每月進口量只有35.4萬噸,遠遠低于金融危機前的45萬噸的水平。據悉,廣東清源地區以廢銅為原材料的冶煉廠占了全國再生銅產量的38%,再生銅占了精銅產量的1/3,目前由于廢銅供應十分緊張,清源已經出現了大量冶煉廠減產停產的情況。不僅如此,中國還有大量廢銅直接進入銅材廠,由于廢銅短缺,精銅已經出現了對廢銅的替代,可見廢銅短缺已經成為支持精銅價格的關鍵因素。

  4.中國完成去庫存化,對外信賴性將再現

  今年中國銅產量仍保持了去年的增幅,但精銅進口量卻下降了32.6%,廢銅進口量也只有.85%的增幅。從表觀消費量來看,今年前5個月中國銅的消費下降8.7%,這與我們對消費行業了解的情況有著巨大的偏差。從歷史上看,中國表觀消費量會呈現"第一年大幅增加,第二年比較平緩"的循環現象,這與大量進口后需要消化庫存有關。但從目前來看,2010年中國表觀消費和進口都維持在低位,2011年已經進入了連續第二年的表觀消費和進口下降的年份,這與歷史是不相符的,中國銅的對外依存度高達70%,中國持續進口減少凸顯出中國國內貨物供應將趨于緊張并最終需要補庫的現實。如我們在第一部分中談到的,4、5月份中國銅現貨開始升水、庫存減少,近期出現進口有利潤的情況都表明中國銅的去庫存化已經結束,在中國經濟和銅消費仍維持增長的情況下,未來中國銅進口增加將給銅價以巨大支持。

  最近我們為客戶聯系國際貿易商幫其擴大貿易量,在與國內外貿易商接觸的過程中也明顯感覺到國內貨物緊張,保稅庫的銅已經得到了大部分的消化,貿易商正在重新開始從國外增加采購,這些都會在未來的銅市中得到體現,因此單從基本面上講,近期銅價支持較強是有原因的。

  5.全球銅基本面仍支持銅價

  今年年初我們對銅基本面的預測是短缺的,因為在中國銅消費帶動下,全球銅消費會增長2-3%,而產量增幅不足1%,這在去年全球銅基本平衡的情況下,2011年銅基本面短缺成為必然。根據我們對中國銅消費的跟蹤,目前的情況與年初的預期相近,從供應上看,最近全球主要生產商公布的數據也是如此。如最新智利公布的4月份銅產量為43.8萬噸,同比下降3.9%。4月銅產量下降是受礦石等級問題、運輸及裝運設備故障及礦石碾碎設備維護影響。1-4月智利銅產量較去年同期下降1.2%,至1,70.78噸。智利全國礦業協會稱,智利今年料將生產540萬噸銅,較2010年增加4%。該協會之前預估銅產量為560萬噸,下調預估是因礦石等級下降及設備故障影響。不僅是智利產量不如預期,另一銅的主要生產國秘魯也是如此,秘魯最新公布的數據顯示秘魯4月份銅產量同比下降12.6%,估計全年秘魯銅產量會下降3.9%。在全球主要生產國銅產量比預期還差的情況下,未來銅供應緊張的局面會顯現出來。根據國際銅研究小組前期預測的數據,2011年全球銅供應將短缺37萬噸。CRU預測會短缺42萬噸。

  綜上所述,今年上半年在歐債危機、美國債務問題和中國緊縮的背景下,銅價進行了回調,但銅價在8500美元遇到良好的支持,在全球經濟仍然維持增長的情況下,銅的基本面將提供支撐。我們傾向于銅價會繼續在8500-9300美元進行穩固,在下半年宏觀環境趨穩后,銅價將在基本面的支持下走高。從幅度上講,銅價很可能達到11500-12000美元。從操作上講,我們建議消費類的企業還是要根據自己的定單和生產進行積極的保值。投資者可在宏觀面明朗后積極介入。

  
2011年07月04日 13:20
 
 
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